Le groupe britannique Nscale, issu d’une scission d’Arkon Energy, s’apprête à lever 3 milliards de dollars sur le NYSE. Cette opération met en lumière un modèle économique où la quasi‑totalité du chiffre d’affaires repose sur deux contrats majeurs, soulevant des interrogations quant à la tolérance du marché aux risques de concentration.
Un modèle d’affaires fortement concentré
Selon le dossier d’introduction, environ 85 % des revenus de Nscale proviennent de deux accords clés. Le premier, d’une valeur de 43,8 milliards de dollars, engage le groupe à fournir de la puissance de calcul à Microsoft jusqu’en 2033. Le second, d’une valeur de 44,6 milliards de dollars, lie Nscale à Anthropic, laboratoire d’intelligence artificielle, mais reste conditionné à l’obtention de financements supplémentaires. Anthropic se réserve en outre le droit de résilier le contrat si Nscale ne respecte pas des jalons qualifiés de « stringents ».
Cette concentration extrême rappelle les structures de revenus observées chez d’autres fournisseurs d’infrastructure IA, où quelques clients majeurs dominent les flux financiers.
Le contexte du marché de l’infrastructure IA
Un rapport récent du fonds de couverture Sona Asset Management, relayé par le Financial Times, souligne que de nombreux acteurs de l’infrastructure IA dépendent fortement d’un nombre limité de partenaires. Par exemple, CoreWeave tire 67 % de son chiffre d’affaires de Microsoft, tandis qu’Applied Digital génère 67 % de ses revenus de la part d’Oracle et 30 % de CoreWeave.
Ces interconnexions ne sont pas nécessairement négatives, mais elles augmentent la vulnérabilité du secteur : un revirement stratégique ou un problème opérationnel chez un client majeur peut rapidement se répercuter sur l’ensemble de la chaîne d’approvisionnement.
Les enjeux financiers de l’introduction en bourse
Nscale vise une valorisation de 35 milliards de dollars et prévoit de lever 3 milliards d’euros via son IPO. Les résultats financiers récents montrent un chiffre d’affaires de 140,6 millions de dollars pour les six mois se terminant le 30 juin, contre 10,4 millions l’an précédent. En revanche, les pertes nettes ont grimpé à 1,02 milliard de dollars, contre 369 millions à la même période l’an passé.
Le financement récent comprend un accord de dette convertible de 1 milliard de dollars avec Nvidia, intégré dans un financement global de 3,1 milliards de dollars. Avant cela, Nscale avait été évaluée à 14,6 milliards de dollars lors d’une levée de fonds de 2 milliards de dollars en série C, menée par Aker ASA et 8090 Industries.
Parmi les concurrents de Nscale figurent CoreWeave, Nebius, Lambda et Crusoe. Ce dernier a récemment levé 3,9 milliards de dollars à une valorisation de 30,9 milliards de dollars, illustrant l’appétit du capital pour les acteurs de l’infrastructure IA.
Les installations de Nscale s’étendent sur plusieurs sites, dont la Norvège, le Portugal, le Texas et la Virginie‑Occidentale. Le conseil d’administration comprend d’anciens cadres de Meta, tels que Sheryl Sandberg et Nick Clegg, ainsi qu’une ancienne dirigeante d’OpenAI, Fidji Simo, ce qui renforce la crédibilité du groupe auprès des investisseurs.
Perspectives et risques
- Dépendance client : La concentration sur Microsoft et Anthropic expose Nscale à des risques contractuels et à des changements de stratégie de ces géants.
- Volatilité financière : Malgré une croissance du chiffre d’affaires, les pertes nettes importantes soulignent la nécessité d’une rentabilité durable.
- Concurrence accrue : Les acteurs établis et les nouveaux entrants intensifient la compétition pour les contrats de calcul intensif.
- Financement externe : Le recours à la dette convertible et aux tours de financement indique une dépendance aux capitaux externes pour soutenir la croissance.
En définitive, l’introduction en bourse de Nscale représente un test crucial pour les investisseurs qui évaluent la viabilité d’un modèle d’affaires centré sur quelques contrats majeurs dans un secteur en pleine expansion mais sensible aux dynamiques des grands acteurs technologiques.